興泰(1235)每一年的主要獲利都來自於業外

撲滿小豬

興泰(1235)，2018年第2季合併財報的總資產高達70億5,516萬元，前2季的營業收入卻僅有1,338萬元，營業淨損814萬元，靠著營業外收入3,584.8萬元，讓稅後的本期淨利由虧損轉成獲利2,835萬元。

不只如此，其他綜合損益高達11億3,696萬元，其中透過其他綜合損益按公允價值衡量之損益就占了8億4,095萬元，透過權益法認列之損益2億5,766萬元，幾乎都是投資股票未實現利益所貢獻。真是可怕，這家企業的本期綜合損益足足是營收的85倍之多，很明顯的，這家企業的獲利全部來自於業外。

這檔股票的業外收入是年年都會有的，從第2季財報的資產負債表上可以看出，總資產70億5,516萬元，流動加上非流動部位的金融資產就占了66億8,488萬元。也就是說，資產的94.8%都是金融資產，反而不動產、廠房及設備只有區區1億8,202萬元，僅占總資產的2.6%。這樣的比例並不是2018年才存在，而是年年如此，興泰的近十年金融資產的比例(表一、圖二)，從2010年的61.7%一路上升至2017年底的93.3%。奇怪，這家企業應該比較像是投資公司，而非飼料製品加工業。興泰2018年前2季的獲利看起來不錯，光是來自於金融資產的獲利就高達11億元，但我很懷疑是否能持續維持，因為金融資產過多，遇到股市重挫時損失就會非常可觀。2016、2017全年度的綜合損益總額雖然都高達13億元，但是2015年就只有1.6億元，2014年3.9億元，而2013年不只沒有賺錢，反而虧損了1.2億元。也驗證了這金融資產過多的企業，獲利是無法如一般企業的穩定。

金融資產過多的企業就有不當留置資金的嫌疑，正常的企業財務管理，只有在內部有不錯的投資機會，才值得將盈餘留在企業再投資，否則就應該將現金配回股東，這才是對股東負責的做法。將盈餘投資於業外的金融資產，並非投資者所期待的。如果盈餘留著只是放定存或者積極的投資股票，還不如將現金配出，讓股東自行決定運用這筆資金，這才是經營者該有的做法。

業外的收益只是一時，唯有靠本業的獲利才是根本，競爭優勢愈強的企業，獲利就可以愈穩定。例如中華電(2412)依靠的是建立全省密布的基地台以及機房，只要人類有通信的需求就一定有穩定的營收，獲利就會很穩定。投資者可以大膽假設，每年的營收應該不會相差太多，所以獲利也會大致一樣。

超商的經營也是很類似，不論是統一超或者全家，所依靠的是開店數量，以及扎實的採購及物流系統，只要建立龐大店家數量，自然築起競爭障礙的高牆。只要看超商店家數量的成長，就代表營收及獲利成長，實際獲利跟預測值不會有太大差距，股價自然容易估算。

一檔值得長期投資的股票，本業收益一定不錯，而且也會很穩定，營業外收益所占比例更不會太大。反過來也是一樣，長期依賴營業外收益的企業，獲利就無法穩定，股價就容易大起大落，也代表該企業不務正業，當然不值得長期持有